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商榷员：陈彦彤/汪航宇/聂博雅

事件：百威亚太2024 年全年完了营收62.46 亿好意思元，内生同比-7.0%；平常化EBITDA为18.07 亿好意思元，内生同比-6.3%。其中，24Q4 完了买卖收入11.42 亿好意思元，内生同比-11.0%；平常化EBITDA 为2.28 亿好意思元，内生同比-7.2%。

24Q4 东部增长刚烈，西部市表靠近挑战。拆重量价来看，1）量：公司2024 年全年/第四季度完了销量848.11/136.13 万千升，同比-8.8%/-12.7%。2）价：2024年全年/第四季度吨酒价同比+2.0%/+1.9%。受益于价钱增长等身分，2024 年毛利率为50.4%，同比+0.63pcts；平常化EBITDA 盈利率为28.9%，同比+0.21pcts。

分地区看，1）亚太地区西部：24Q4 销量同比-17.0%，收入及吨酒价则辩别同比-17.0%/-0.1%，平常化EBITDA 同比减少20.4%。印度业务捏续增长，2024 年全年收用四季度高端及超高端居品组合净收入增长近20%，夙昔5 年百威品牌市集份额增长杰出一倍。2）亚太地区东部：24Q4 收入同比+7.8%，其中销量同比+8.5%，吨酒价同比-0.6%。24Q4 平常化EBITDA 加多17.0%，EBITDA 利润率同比+2.45pcts。其中在韩国，24Q4 增长能源加速，销量和收入均呈高单元数上升。在凯狮、HANMAC 及期间啤酒引颈下，即饮渠说念及非即饮渠说念份额增长，带动总市集份额进一步增长。

24Q4 中国地区一经推崇较弱。24Q4 中国市集销量同比-18.9%，主要系公司主动减少库存（其约占销量着落幅度的三分之一），并加上行业推崇放缓及不利的渠说念组合。由于基数较高，加上渠说念不利组合影响，24Q4 收入同比-20.1%，吨酒价同比-1.4%。2024 年全年来看，受耗尽者在推崇放缓的行业中耗尽意愿疲弱、业务布局上更看守的即饮渠说念东说念主流减缓及耗尽减少等身分影响，销量同比减少11.8%，总市集份额减少1.49pcts，收入及每百升收入辩别同比-13.0%/-1.4%。

公司捏续鞭策高端化战略，百威的经销城市数量从2023 年的220 个彭胀至2024年的235 个，超高端居品组合的经销城市数量涵盖56 个；非即饮渠说念高端化也获取进展，该渠说念销量及收入孝敬有所加多。2025 年公司将要点投放百威品牌和哈尔滨啤酒，从头与耗尽者栽种有关。

新CEO 行将上任，24 年分成率普及彰显信心。25 年4 月 1 日起，中国籍程衍俊将成为百威亚太的新任首席实行官兼伙同主席；程衍俊在公司有着 29 年的责任教养，其中包括在亚太地区担任副总裁兼供应链物流崇敬东说念主 15 年。与此同期，在华高管团队也进行了系列东说念主事通常，表现出公司对中国业务通常的决心，2025 年中国团队的要紧任务即是完了市集份额的增长。此外，公司董事会提出就2024 年财务年度派发股息7.5 亿好意思元，同比加多7%；2024 年派息率普及至103%（2023 年派息率为82%），尽管24 年公司利润同比下滑，但股息和股息率同比普及，彰显公司发展信心。

盈利瞻望、估值与评级：筹商到中国市集啤酒需求较疲软，下调2025-2026 年归母净利润瞻望辩别至7.95/8.61 亿好意思元（辩别下调12%/14%），引入2027 年归母净利润瞻望为9.11 亿好意思元，现时股价对应25-27 年PE 辩别为18x/16x/15x，咱们看好公司在高端及超高端畛域的竞争上风，保管“增捏”评级。

风险教唆：渠说念掌控力削弱；市集竞争加重；原材料高涨超预期。

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